Allegati
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A- Attività di contrattazione tramite le Reti di Comunicazione Elettroniche (ECN)
B- Dinamiche di contrattazione del mercato after hours
C- Studio dell'OEA sulle contrattazioni after hours di 15 titoli Nasdaq
D- Relazioni dei Gruppi di Lavoro sul mercato after hours
E- Comunicato NASD 00-07 ai suoi membri. Informazioni da fornire ai clienti impegnati nelle contrattazioni a orario prolungato.
Note
1. Tutti gli orari sono espressi in base al fuso della costa orientale.
2. Cfr. Divisione B del Conference Committee Report su H.R. 3194 (H. Rept. 106-479), Public Law 106-113, Cong. Record Vol. 145, No. 163, Parte II, pag. H12308, 17 novembre 1999.
3. I grafici A-1 mostrano che, mentre il volume azionario totale registrato dagli ECN nei titoli Nasdaq è aumentato da circa 18 miliardi di azioni nel primo trimestre del 1999 a circa 26 miliardi di azioni nel quarto trimestre dello stesso anno, la percentuale del volume azionario totale attribuito agli ECN è rimasta sostanzialmente stabile al 30% durante tale periodo. Questi grafici sono basati sui dati elaborati dall'OEA a partire dai normali rapporti trimestrali presentati dagli ECN alla Commissione, nonché sui dati forniti dai siti Internet del Nasdaq. Occorre tuttavia notare che esistono apparentemente notevoli differenze tra le metodologie applicate dagli ECN per elaborare le loro statistiche. Di conseguenza, i dati statistici consolidati degli ECN sono da considerare, nel migliore dei casi, semplici approssimazioni.
4. I grafici A-2 indicano che, mentre il volume azionario totale registrato dagli ECN nei titoli quotati al NYSE è aumentato da circa 1,56 miliardi di azioni nel primo trimestre del 1999 a circa 1,77 miliardi di azioni nel quarto trimestre dello stesso anno, la percentuale del volume azionario totale attribuito agli ECN è rimasta sostanzialmente stabile al 30% durante tale periodo.
5. Cfr. Division, Market 2000, An Examination of Current Equity Market Developments (gennaio 1994) ("Market 2000 Report"), punto II-13. Il grafico riportato nella parte superiore di A-3 mostra la crescita dei volumi azionari degli ECN nei titoli Nasdaq a partire dal 1993. Il grafico riportato nella parte inferiore di A-3 evidenzia un analogo aumento proporzionale delle attività degli ECN nei titoli quotati al NYSE a partire dal 1993.
6. Il grafico riportato nella parte superiore di A-4 evidenzia la predominanza delle attività degli ECN nel settore dei titoli Nasdaq.
7. Il ruolo relativamente limitato degli ECN nelle contrattazioni after hours dei titoli Nasdaq è illustrato nel grafico riportato nella parte centrale di A-4.
8. La maggiore percentuale delle contrattazioni di titoli quotati da parte degli ECN è illustrata nel grafico riportato nella parte inferiore di A-4.
9.' Exchange Act Rule 11Ac1-1, 17 CFR 240.11Ac1-1.
10. Questi sistemi di inoltro degli ordini possono essere gestiti da o a nome di un operatore indipendente OTC o un operatore di Borsa che esegue gli ordini dei clienti principalmente per conto di tale operatore in qualità di proponente, diverso dal proponente esente da rischi.
11. L'ECN Strike si è recentemente fuso con BRUT. Strike opera sulla piattaforma tecnologica precedentemente utilizzata da BRUT. Cfr. lettera di Belinda Blaine, Division Associate Director, a J. Craig Long, Foley & Lardner, datata 14 gennaio 2000.
12. Market XT è un ECN solo per il mercato after hours.
13. La funzione di negoziazione consente agli abbonati di effettuare negoziazioni anonime per quanto riguarda il prezzo e la quantità. Gli ordini reserve size sono ordini che mostrano solo una parte della quantità disponibile, permettendo agli abbonati di immettere ordini consistenti che possono essere visualizzati ed eseguiti in parte.
14. Cfr. Regulation of Exchanges and Alternative Trading Systems, Exchange Act Release No. 40760 (8 Dicembre 1998), 63 FR 70844 (22 Dicembre 1998).
15. Cfr. 15 U.S.C. 78k-1.
16. Il Congresso ha ritenuto cruciale, ai fini di un mercato equo e competitivo, la pubblica disponibilità delle quotazioni, che rappresentano informazioni essenziali sulla situazione del mercato per gli investitori e per tutti gli altri soggetti che vi operano. Queste informazioni aiutano gli investitori a prendere le loro decisioni di investimento con cognizione di causa e a reperire il migliore mercato per un determinato titolo, consentendo loro anche di valutare la qualità delle esecuzioni.
17. Cfr. Order Handling Rules, punto 88, che cita SEC, Statement of the Securities and Exchange Commission on the Future Structure of the Securities Markets (2 febbraio 1972), 37 FR 5286 (4 febbraio 1972).
18. Exchange Act Release No. 37619A (6 settembre 1996), 61 FR 48290 (12 settembre 1996) (Order Handling Rules). Oltre a prendere specificatamente in esame i mercati creati dagli ECN, la Commissione ha imposto agli operatori indipendenti e agli specialisti l'obbligo di pubblicare gli ordini con limite di prezzo il cui prezzo sia migliore della quotazione di uno specialista o di un operatore OTC o di quello aggiunto alla quantità associata a tale quotazione.
19. Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(5)(i), 17 CFR 11Ac1-1(c)(5)(i).
20. Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(5)(ii), 17 CFR 11Ac1-1(c)(5)(ii).
21. Lettere, datate 17 gennaio 1997, di Richard R. Lindsey, allora Director, Division, SEC, a Charles R. Hood, Senior V.P. and General Counsel, Instinet Corporation; Joshua Levine e Jeffrey Citron, Smith Wall Associates; TONTO System, oggi nota come Archipelago; Gerald D. Putnam, President, Terra Nova Trading, LLC; Bloomberg Tradebook; Roger D. Blanc, Wilkie Farr & Gallagher (consulente legale di Bloomberg); lettera, datata 6 ottobre 1997, di Richard R. Lindsey, allora Director, Division, SEC, a Matthew G. Maloney, Dickstein, Shapiro, Morin & Oshinsky LLP (consulente legale di Spear, Leeds & Kellogg); lettera, datata 4 febbraio 1998, di Robert L.D. Colby, Deputy Director, Division, SEC, a Linda Lerner, General Counsel, All-Tech Investment Group, Inc.; lettera, datata 21 aprile 1998, di Richard R. Lindsey, allora Director, Division, SEC, a Mark Dorsey, Fried, Frank, Harris, Shriver & Jacobsen (consulente legale di Utility, LLC); lettera, datata 13 novembre 1998, di Robert L.D. Colby, Deputy Director, Division, SEC, a Lloyd H. Feller, Morgan, Lewis, Bockius LLP (consulente legale di Strike Technologies LLC); lettera, datata 13 novembre 1998, di Robert L.D. Colby, Deputy Director, Division, SEC, a John Schaible, PIM Global Equities, Inc.; lettera, datata 4 gennaio 2000, di Robert L.D. Colby, Deputy Director, Division, SEC, a Sam Scott Miller, Orrick, Herrington & Sutcliffe LLP (consulente legale di Market XT); lettera, datata 24 aprile 2000, di Belinda Blaine, Associate Director, Division, SEC, a Robert Crossan, Chief Financial Officer, GFI Securities.
22. Questa riduzione può essere attribuita anche alla pubblicazione di ordini di Borsa con limite di prezzo da parte degli operatori indipendenti e degli ECN. Secondo il NASD, gli scarti di quotazione sono diminuiti del 41% in seguito all'attuazione delle Regole di Gestione degli Ordini. Cfr. Market Quality Monitoring Overview of 1997 Market Changes, NASD Economic Research, 17 marzo 1998. Cfr. anche Effects of Market Reform on Trading Costs and Depths of Nasdaq Stocks, Michael Barclay, et al., Journal of Finance, Vol. VIV, No. 1 (Febbraio 1999) (questo studio ha constatato che gli scarti quotati ed effettivi per i titoli Nasdaq si sono ridotti del 30% circa).
23. A ottobre 1997, esistevano quattro ECN collegati al Nasdaq tramite il servizio Nasdaq SelectNet. Oggi, come detto in precedenza, sono attivi dieci ECN.
24. Cfr. Regulation of Exchanges and Alternative Trading Systems, Exchange Act Release No. 40760 (8 dicembre 1998), 63 FR 70844 (22 dicembre 1998). Come esaminato in precedenza, gli ECN sono una tipologia di sistema di contrattazione alternativo.
25. 15 U.S.C. 78f.
26. U.S.C. 78o.
27. Cfr. Applications for and Amendments to Application for Registration as a National Securities Exchange ("Form 1") for Island, 28 giugno 1999; NexTrade, 24 marzo 2000. Inoltre, Archipelago ha inizialmente presentato un Form 1 in data 1° agosto 1999. Archipelago sta attualmente valutando l'opportunità di diventare una struttura della Pacific Exchange, anziché un SRO indipendente.
28. Cfr. Exchange Act Release No. 42450 (23 febbraio 2000), 65 FR 10577 (28 febbraio 2000).
29. Si tratta di un sistema di visualizzazione su postazioni di lavoro Nasdaq, offerto ai membri del NASD per facilitare la negoziazione delle transazioni di titoli. Gli operatori possono immettere ordini diretti sia a un singolo intermediario che a tutti gli operatori, e negoziare i termini degli ordini tramite le controfferte immesse nel sistema.
30. Cfr. Exchange Act Release No. 42536 (16 marzo 2000), 65 FR 4857 (1° febbraio 2000).
31. Il CAES (Computer Assisted Execution System) è un sistema NASD che consente ai suoi membri di inoltrare agli operatori ordini di agenzia fino a un massimo di 1.000 azioni Nasdaq e di azioni quotate in Borsa, per la loro esecuzione automatica.
32. La Commissione ha recentemente esteso l'ambito dei titoli che possono essere scambiati tramite il collegamento ITS/CAES per includere i cosiddetti titoli "Rule 390". Si tratta dei titoli che erano soggetti alle restrizioni di contrattazione fuori borsa del New York Stock Exchange. La Commissione ha recentemente approvato la rescissione della Regola 390 NYSE. Cfr. Exchange Act Release No. 42758 (5 maggio 2000), 65 FR 30175 (10 maggio 2000).
33. Tutti gli ECN addebitano un canone ai soggetti del mercato che operano tramite SelectNet relativamente a un ordine visualizzato nell'ECN.
34. Ad esempio, un ECN, Instinet, ha iniziato a offrire servizi after hours nel 1975. Cfr. anche Market 2000 Report, II-13 & II-14.
35. Molte istituzioni e operatori professionisti adeguano i loro portafogli e le loro coperture trattando contratti a termine su indici azionari, in gran parte negoziati durante la notte su sistemi automatizzati gestiti dai mercati a termine. Le protezioni di portafoglio sono spesso adeguate tramite scambi after hours di contratti a termine su indici azionari con panieri di titoli garantiti (i cosiddetti "Exchanges for Physicals" o "EFPs"). La maggior parte di questi scambi su panieri di titoli avviene durante l'after hours, su piazze estere come Londra e Tokio.
36. Ad esempio, un'istituzione potrebbe accordarsi con il proprio operatore indipendente affinché un'operazione dell'after hours sia eseguita al prezzo medio ponderato del titolo in base al volume scambiato durante la seduta ufficiale di contrattazioni.
37. Numerose Borse regionali offrono agli investitori anche l'opportunità di collocare dopo le ore 16.00 gli ordini idonei per l'esecuzione ai prezzi di chiusura dei mercati primari. Inoltre, il NYSE propone una seduta di incrocio degli ordini separata per gli scambi programmati che possono essere realizzati dopo la chiusura delle ore 16.00, ai prezzi negoziati.
38. La E-Session del CHX (così come le sedute principale e post-principale della Borsa) consente anche di scambiare titoli Nasdaq.
39. La Divisione ha scelto il 18 gennaio 2000 come data campione in quanto cadeva in prossimità di un periodo nel quale molte grandi aziende emettono tradizionalmente annunci di post-chiusura relativi ai loro risultati trimestrali. Le contrattazioni after hours sono solitamente più dinamiche durante questi cosiddetti reporting periods (periodi di resoconto). In alcuni casi il Rapporto confronta le contrattazioni after hours del 18 gennaio con l'attività svolta nelle altre date di contrattazione della stessa settimana.
40. Se si escludesse l'intero volume NYSE, le Borse regionali rappresenterebbero comunque oltre il 48% del volume azionario dei titoli quotati NYSE tra le 16.00 e le 18.30 del 18 gennaio.
41. Questi sistemi Nasdaq sono descritti nella Parte II del Rapporto. Come esaminato in seguito, il programma pilota Nasdaq, approvato dalla Commissione nell'ottobre del 1999, ha esteso il funzionamento di questi servizi e ha imposto l'attività di report ogni 90 secondi per i titoli Nasdaq e per quelli quotati in Borsa fino alle 18.30, allo scopo di assicurare una migliore trasparenza del mercato after hours.
42. Il 25 settembre 1996 il Presidente Levitt inviò al parlamentare John D. Dingell, membro supremo dell'House Committee on Commerce, un rapporto della Divisione che analizzava le contrattazioni after hours di determinati titoli nel giugno del 1996 ("1996 Study"). Questo studio della Divisione constatò, tra le altre cose, che le contrattazioni after hours erano concentrate nei periodi immediatamente successivi agli annunci societari di post-chiusura e nel periodo che precedeva immediatamente l'apertura della seduta ufficiale del giorno successivo.
43. La Divisione ha utilizzato i dati del nastro consolidato elaborati dall'OEA della Commissione per produrre i grafici del volume azionario dei titoli quotati al NYSE, riportati nell'Allegato B.
44. I grafici B-3 e B-4 mostrano che questo schema è confermato rispettivamente anche per i volumi del CHX e del cosiddetto "Terzo Mercato", soggetti tra i più dinamici nelle contrattazioni after hours. L'attività degli ECN con i titoli quotati dal NYSE è compresa nei report del Terzo Mercato sul nastro consolidato.
45. I grafici B-9 e B-10 mostrano una volta di più che questo schema è confermato rispettivamente anche per i volumi del CHX e del cosiddetto "Terzo Mercato" (questi mercati continuano a riportare gli scambi sul nastro consolidato fino alle 18.30). Il 18 gennaio nessuna quota del volume CHX e solo l'1,3% del volume after hours del Terzo Mercato sono stati prodotti dalle 17.30 alle 18.30.
46. I dati del Nasdaq indicano che il 94% dei volumi azionari prodotti dalle 16.00 alle 16.15 derivavano da transazioni after hours anziché da strascichi della seduta ufficiale.
47. Le analisi dell'OEA erano focalizzate sulle contrattazioni Nasdaq del 28/31 gennaio e del 7/8 febbraio 2000.
48. Benché gli scambi realizzati dopo le 18.30 non siano riportati sul nastro consolidato, i report sono sempre trasmessi al NASD a fini di sorveglianza. Questi report non pubblici sono stati utilizzati nelle analisi dell'OEA. Trattandosi di informazioni non pubbliche, il presente Rapporto contiene solamente i dati statistici complessivi.
49. I dati relativi alle società, forniti alla Divisione, sono basati su rapporti di sorveglianza non pubblici. Di conseguenza, il Rapporto della Divisione contiene solo dati globali relativi alle attività after hours degli ECN e di altri. Inoltre è importante notare che le differenze tra le procedure di report degli scambi proprie dei vari ECN rendono difficile la corretta aggregazione di queste informazioni a fini statistici. In particolare, alcuni ECN riportano la totalità dei loro scambi sul nastro, anche se il venditore della transazione è un altro operatore indipendente (solitamente l'operatore venditore riporta uno scambio affinché sia divulgato tramite nastro). Altri ECN adottano la prassi in base alla quale in questi casi è l'operatore che vende a riportare lo scambio. Questa situazione rende difficile confrontare con precisione i volumi tra i vari ECN e tra questi ultimi e gli altri operatori. Le statistiche sui volumi contenute nel presente Rapporto sono perciò approssimative.
50. L'attuale concentrazione dell'attività after hours su un ristretto numero di titoli "storici" è in linea con i risultati ai quali è pervenuto lo studio del 1996 della Divisione.
51. I movimenti intra-giornalieri dei prezzi delle azioni Microsoft durante le sessioni ufficiali di contrattazione del 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B-17.
52. I movimenti intra-giornalieri dei prezzi delle azioni Corel durante le sessioni ufficiali di contrattazione del 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B-18.
53. I movimenti dei prezzi delle azioni Western Water il 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B-19.
54. I movimenti dei prezzi delle azioni Covol Technology il 18 e 19 gennaio sono indicati nel grafico di Bloomberg B-20.
55. I risultati ai quali è pervenuto l'OEA sono in linea anche con quelli di un recente studio sulle contrattazioni di 250 titoli Nasdaq nella prima metà del 1999. Barclay and Hendershott, Price Discovery and Trading Costs After Hours, Working Paper, University of Rochester Simon School of Business, 24 gennaio 2000.
56. Ad esempio, durante le discussioni con la direzione gli specialisti della Commissione appresero che il NYSE e il Nasdaq stavano valutando vari standard di "data di contrattazione" per il mercato after hours, suscettibili di complicare inutilmente le funzioni essenziali di compensazione e liquidazione. Un mercato stava contemplando la possibilità di trattare le transazioni come scambi "next-day", mentre l'altro avrebbe preferito riportare le transazioni after hours al giorno successivo, ma con la dicitura "a partire da" e la menzione del giorno precedente come data di contrattazione. Questo avrebbe dato luogo a scambi after hours sui due mercati con tempi di regolamento diversi e significative conseguenze per le principali agenzie di compensazione. Era altresì evidente che i principali mercati non avevano ancora adeguatamente valutato le conseguenze delle contrattazioni after hours generalizzate sui sistemi delle società aderenti, soprattutto alla luce degli sforzi che il settore dei titoli stava compiendo per predisporre il passaggio al 2000.
57. Immediatamente dopo il vertice, NYSE e NASD hanno utilizzato i loro siti Internet per offrire al pubblico la possibilità di commentare gli ordini del giorno proposti dai gruppi di lavoro e le questioni prese in esame.
58. Oltre ai tre gruppi di lavoro di cui si parlerà in seguito, ne è stato costituito un altro sui mercati dei premi, al duplice scopo di condurre un esame approfondito degli aspetti suscettibili di incidere sui mercati dei premi con l'evolversi delle contrattazioni after hours, compresi il coordinamento con le Borse, la diffusione dei dati di mercato, i problemi di compensazione, liquidazione e back office, gli effetti sulle procedure di esercizio e di regolamento, e di individuare il modo migliore per informare gli investitori circa le implicazioni delle contrattazioni after hours dei premi, incluse le modifiche dell' Options Disclosure Document (prospetto illustrativo premi) che è attualmente fornito agli investitori del mercato dei premi. Quando furono stabilite le scadenze iniziali per l'emissione dei rapporti finali dei gruppi di lavoro venne deciso che il gruppo di lavoro sui mercati dei premi avrebbe presentato il proprio parecchie settimane dopo gli altri, onde poter disporre del tempo necessario per analizzare i contenuti delle altre relazioni e tenerne conto nell'elaborazione delle proprie raccomandazioni. All'epoca in cui gli altri gruppi presentarono le loro relazioni finali, il gruppo di lavoro sui mercati dei premi (costituito da rappresentanti delle Borse premi registrate e da un esponente dell'International Securities Exchange) stava esaminando le possibilità di collegamento dei mercati dei premi. Trattandosi, allora come oggi, di una questione di primaria importanza, il gruppo di lavoro sui mercati dei premi non ha ancora presentato la propria relazione finale.
59. Le relazioni finali dei gruppi di lavoro sono disponibili sui siti www.nasd.com e www.nyse.com. Copia di tali relazioni è acclusa nell'Allegato D del presente Rapporto.
60. Copia del documento Best Practices Relating to Extended Hours Trading del gruppo di lavoro è acclusa nell'Allegato D.
61. L'applicazione di queste regole nel mercato after hours è esaminata qui di seguito.
62. In data 11 gennaio 2000, il NASD, tramite la sua consociata interamente controllata NASD Regulation, Inc, ha presentato alla Commissione questo Comunicato ai Membri sotto forma di proposta di modifica delle regole. Cfr. Exchange Act Release No. 42363 (28 gennaio 2000), 65 FR 5715 (4 febbraio 4, 2000)(SR-NASD-00-01). Copia di tale comunicato è acclusa nell'Allegato E del presente Rapporto.
63. Cfr. Exchange Act Release No. 42003 (13 ottobre 1999), 64 FR 56554 (20 ottobre 1999)(SR-NASD-99-57). Il programma pilota di orario prolungato del Nasdaq ha ricevuto l'autorizzazione a operare inizialmente fino al 1° marzo 2000. La Commissione ha poi approvato la proroga del programma pilota fino al 1° ottobre 2000. Cfr. Exchange Act Release No. 42481 (1° marzo 2000)(SR-NASD-00-07).
64. Come detto in precedenza, molti di questi sistemi operano fino alle 17.15 già dal 1992.
65. Cfr. Exchange Act Release No. 42004 (13 ottobre 1999), 64 FR 56548 (20 ottobre 1999)(SR-CHX-99-16). La E-Session pilota del CHX ha ricevuto l'autorizzazione a operare inizialmente fino al 1° marzo 2000. La Commissione ha poi approvato la proroga del programma pilota fino al 1° ottobre 2000. Cfr. Exchange Act Release No. 42463 (28 febbraio, 2000)(SR-CHX-00-02).
66. Il CHX richiede ai propri membri di fornire determinate informazioni ai non-membri prima di accettare ordini da eseguire nella E-Session. In particolare, prima di poter accettare un ordine proveniente da un non-membro, ogni membro deve comunicare: (1) che gli ordini di titoli idonei per la E-Session lo sono per una singola E-Session; ciò significa che se non sono eseguiti durante la E-Session vengono automaticamente cancellati; (2) che gli unici ordini idonei per l'esecuzione durante la E-Session sono quelli incondizionati con limite di prezzo; (3) che potrebbero verificarsi maggiori oscillazioni dei prezzi dei titoli, in quanto nella E-Session vi sarà probabilmente una minore liquidità, una volta terminato l'orario di contrattazione tradizionale; e (4) che, poiché vari sistemi e strutture offrono la contrattazione dei titoli dopo la chiusura della seduta ufficiale, in un dato momento le quotazioni e i prezzi di transazione di un titolo potrebbero variare tra tali sistemi e strutture. Il CHX prescrive queste comunicazioni per far sì che coloro che partecipano al mercato after hours siano consapevoli dei rischi potenziali che le contrattazioni al di fuori dei normali orari comportano.
67. Come esaminato in precedenza, il CHX tratta sia i titoli quotati in Borsa che quelli del Nasdaq durante il giorno e nel corso della seduta di post-chiusura, dalle 16.00 alle 16.30. I più attivi tra questi titoli possono essere negoziati anche nella E-Session che si svolge dalle 16.30 alle 18.30.
68. Tecnicamente, il nastro consolidato funziona fino alle 18.35 per poter acquisire tutti i dati della E-Session dalle 16.30 alle 18.30. Il CHX retribuisce la società Securities Industry Automation Corp. (che gestisce il nastro) per l'orario di funzionamento prolungato fino alle 18.35.
69. La regola della vendita allo scoperto NASD non è attualmente applicabile al di fuori degli orari di Borsa tradizionali. Cfr. NASD Notice to Members 94-68. Tuttavia, come visto in seguito, il Nasdaq sta attualmente valutando gli eventuali vantaggi di una sua estensione anche all'after hours.
70. La regola degli organici si applicava in precedenza solamente durante i tradizionali orari di mercato del Nasdaq.
71. Se un cliente non trasmette il proprio assenso formale (opt-in) all'elaborazione degli ordini con limite di prezzo durante l'after hours che inizia dopo la normale chiusura del mercato Nasdaq, tali ordini non beneficeranno della protezione prevista.
72. Exchange Act Rule 11Ac1-1(c)(5), esaminata nella precedente Parte II.
73. Esistono alcune eccezioni alla regola di visualizzazione degli ordini con limite di prezzo, le quali continuerebbero a essere valide durante la seduta di contrattazione after hours. Cfr. Exchange Act Rule 11Ac1-4(c).
74. La regola della vendita allo scoperto NASD determina le variazioni di prezzo (dette anche ticks) basate sul lato domanda dei titoli del Nasdaq Best Bid and Offer (NBBO), il quale riflette la più elevata quotazione di domanda pubblicata ("Migliore Domanda"). Il 7 febbraio 2000 il Nasdaq ha iniziato a diffondere il NBBO dalle 16.00 alle 18.30. Questo inizio ritardato è stato deciso per offrire ai gruppi dei fondi comuni di investimento e ai sistemi da questi impiegati il tempo necessario per adeguare e testare i sistemi che utilizzano il NBBO di chiusura della seduta ufficiale di un titolo per la determinazione delle attività nette a fine giornata.
75. Un mercato "bloccato" si ha quando la Migliore Domanda di un titolo è uguale alla sua Migliore Offerta. Si ha un mercato "incrociato" quando la Migliore Domanda è superiore alla Migliore Offerta.