Aumento di capitale UniCredit - 2017

a cura di G.Borsi, febbraio 2017

UniCredit è un Gruppo finanziario globale di primaria grandezza, radicato in 17 Paesi europei con uffici di rappresentanza e filiali.
Per quanto riguarda il posizionamento competitivo, il Gruppo vanta una posizione di assoluto rilievo in Italia, oltre a una presenza consolidata in alcune tra le aree geografiche più ricche dellEuropa Occidentale (quali Germania ed Austria), collocandosi, in ognuno di questi Paesi, fra i tre più importanti gruppi bancari operanti sul mercato: in Italia, al 30 settembre 2016, è secondo in termini di attività totali solo al Gruppo Intesa San Paolo, con una quota di mercato per totale crediti del 12,4%; in Germania è la terza banca privata dopo Deütsche Bank e Commerzbank, con una quota di mercato del 2,5% al 30 settembre 2016, mentre in Austria detiene una posizione di leadership con una quota, sempre al 30 settembre 2016, del 14,2% per totale crediti, insieme con Erste Group.
Ricopre inoltre un ruolo di primaria importanza in termini di attività totale in molti dei Paesi dell'Europa Centro Orientale in cui opera.

Caratteristiche dell'operazione

L'offerta ha per oggetto n. 1.606.876.817 nuove azioni, che verranno offerte ai vecchi azionisti nel rapporto di 13 nuove ogni 5 vecchie possedute, al prezzo di 8.09 .
I diritti dopzione saranno quotati dal 6 al 17 febbraio, estremi inclusi, e potranno essere esercitati sino al 23 febbraio.

L'aumento di capitale non è classificato come diluitivo, avendo un fattore k superiore a 0,30; non è quindi prevista l'applicazione delle nuove regole di Borsa Italiana, ovvero del cosiddetto "modello rolling", che consiste nella possibilità di disporre delle nuove azioni più volte durante il periodo dell'aumento di capitale e non solo alla fine dell'operazione, eliminando così il problema della scarsità di titoli in circolazione, che porta agli estremi gli effetti distorsivi dell'iperdiluizione.
Detto questo, potrebbe succedere che la speculazione innalzi il prezzo dell'azione e non quello del diritto; dato che la disponibilità dei titoli da shortare è finita su molti broker, non si riuscirebbe ad attuare alcun arbitraggio; tuttavia la presenza di un flottante molto alto rende ragionevole sperare che diritto e azione restino allineati, un po' come è successo con Banco Popolare nello scorso mese di giugno.

Principali dati economici

I dati al 31/12/2016 verranno comunicati al mercato il 9 febbraio prossimo, ma sono già stati anticipati a grandi linee lunedì 30 gennaio.
I dati ufficiali al 30 settembre 2016 (che non tengono conto delle svalutazioni già annunciate per 12 miliardi, che porteranno il bilancio in profondo rosso) parlano di un utile netto in leggera crescita a 1.781 miliardi di euro. Il patrimonio netto di pertinenza del Gruppo al 30 settembre risulta superiore ai 51 miliardi (ma diventeranno circa 40 dopo le perdite dell'ultimo trimestre 2016), a fronte di una capitalizzazione ante-aumento di capitale di 16 miliardi.
Dal bilancio al 30 settembre si evince che la società continua a ridurre i dipendenti, il numero di filiali e i costi, sicché l'unico problema rimane, come per tutto il sistema creditizio italiano, l'enorme massa di sofferenze, che, causa il perdurare della crisi economica, non accenna a diminuire, nonostante gli sforzi delle banche per cartolizzarle e venderle al fine di ripulire i bilanci; tale strategia comporta peraltro enormi svalutazioni patrimoniali, che giustificano gli attuali prezzi delle banche, tutte valorizzate molto meno del proprio capitale netto contabile.

Previsioni e stime degli utili

Il piano strategico 2016-2019 è contraddistinto dall'aleatorietà connessa peraltro alla realizzazione di qualsiasi evento futuro; gli scostamenti tra valori consuntivi e preventivati potrebbero essere significativi, e sono quindi da prendere con il beneficio del dubbio. Già il fatto che per il 2017 non sia espressa una stima di utile la dice lunga sul clima di incertezza del settore. Solo al 2019 vengono dichiarate previsioni per un risultato netto di 4,7 miliardi. Nonostante le grandi pulizie di bilancio che produrranno i loro effetti nell'ultimo trimestre del 2016, mi sembra difficile pensare che il costo del rischio (inteso come rapporto tra le rettifiche nette su crediti e i crediti verso la clientela) possa passare dai 270 punti base del 2015 ai 254 del 2016, ai 65 del 2017 e ai 49 del 2019: diciamo che sarà un'impresa titanica, che auguro vittoriosa al nuovo amministratore.

Rispetto al piano strategico annunciato a dicembre, la stima della perdita netta consolidata del Gruppo per il 2016 approvata nella riunione consiliare del 30 gennaio 2017 è superiore di 1,1 miliardi per effetto di ulteriori svalutazioni, imputabili principalmente al Fondo Atlante (ma non doveva rendere il 6% allanno?) e anche ad altre partecipazioni, e di ulteriori contributi al Fondo di Risoluzione Nazionale.

Principali azionisti (oltre il 3% del capitale)

Capital Research and Management Company	n. azioni 41.545.109	6,725%
Aabar Luxembourg S.r.l.	n. azioni 31.150.331	5,042%

Con quote inferiori ci sono poi tutte le Fondazioni, tra cui spiccano la Verona, la Cassa di Torino e la Carimonte, un 30% è in mano ai fondi, mentre il resto (circa il 50%) è il flottante.

Borsa Italiana comunica i prezzi rettificati e i K di rettifica efficaci dal 6 febbraio 2017:

Codice	Descrizione	Prezzo di riferimento	Prezzo last	Prezzo ufficiale	Coefficiente K
UCG	UNICREDIT	13.1100	13.1094	13.1129	0.50112555
UCGR	UNICREDIT RSP	37.3000	37.2994	37.9998	0.74080327
UCGAZ	UNICREDIT AA	13.0500

In base al fattore di rettifica K cambieranno gli strike e i multipli di tutti gli strumenti derivati. Vediamo un esempio: la call - strike 24 - scadenza febbraio, che ora controlla 100 azioni, diventerà call- strike 12,02 - e il multiplo, ossia le azioni di un lotto, diventerà 200 (o 199). Anche per i certificati di investimento si vedranno di fatto sia strike che barriere a prezzi dimezzati; attenzione però a quegli Emittenti che quotano il certificato considerando al posto dello strike la somma di azione + diritto, per poi rettificarlo in modo diverso a fine aumento di capitale (Saipem dello scorso anno docet).

Questa la tabella delle parità matematiche di azione e diritto:

PREZZO DIRITTO + COSTO AZIONE + AZIONE PIENA

ZERO + 8.09 + 8.09

6.50 + 10.59 + 17.09

7.80 + 11.09 + 17.89

9.10 + 11.59 + 20.69

10.40 + 12.09 + 22.89

11.70 + 12.59 + 24.29

13.00 + 13.09 + 26.09

13.65 + 13.34 + 26.99

14.30 + 13.59 + 27.89

14.95 + 13.84 + 28.79

15.60 + 14.09 + 29.69

16.25 + 14.34 + 30.59

16.90 + 14.59 + 31.49